今年，美聯儲貨幣政策轉向帶動了全球新一輪降息潮。目前美聯儲聯邦基金利率已降至1.875%左右；歐央行將主要再融資利率保持為零并下調其隔夜存款利率至-0.5%；日本央行將其貼現率維持在2016年以來的-0.1%水平。此外瑞典、瑞士和丹麥的官方利率也步入負值區間。

　　此輪降息旨在應對經濟增長同步減速，防止全球性經濟衰退的出現。據國際貨幣基金組織的最新預測，2019年全球經濟增長率為3%，這是國際金融危機以來全球最低增速。各國央行通過保持超低利率，降低企業融資成本，并期望通過股市財富效應來提振消費。然而由于對超低息的過度依賴，傳統貨幣政策傳導機制的效力已備受質疑。面對利率下調壓力，一些國家央行將負利率作為必要選項，所帶來的挑戰甚至是負面效應也同時顯現。

　　首先，利率下行與國債收益率走勢互相傳遞。在通脹預期較低條件下，長期國債收益率普遍下行，比如美國出現了長期與短期國債收益率倒掛，德國和法國長期國債收益率也分別步入負值區間。這些指標預示經濟存在持續下行風險，對市場情緒有指向作用。當市場降息預期強烈，央行不得不順應市場預期采取降息政策。這種現象從市場角度看，是預期自我實現。對央行而言，過度維護市場情緒則被視為隱含著道德風險。

　　其次，負利率對金融機構的營運帶來挑戰。當官方利率為負，商業銀行需要為其在中央銀行的準備金支付費用，這是銀行的直接成本。同時，商業銀行因無法將存款利率調至負值，其存貸息差縮小，這構成銀行的間接成本。針對這樣的潛在損失，歐央行出臺了分級體系，對那些在歐央行存儲的準備金超過最低標準6倍的銀行，免除其存款便利負利率的負擔。這一做法的目的是保證銀行享有寬松信貸條件，同時不承擔負利率的成本。歐央行這一舉措仍在探索中，判斷其成效為時尚早。

　　再次，負利率對非銀行金融機構的穩健性形成潛在風險。過度寬松的貨幣條件鼓勵高風險投資，在經濟下行時，金融資產價格逆勢上升，助燃金融泡沫，加大非銀行金融機構的脆弱性。目前在主要國家中非銀行金融機構的比重已高達80%。換言之，如果非銀行金融機構出現問題，整個金融體系將面臨系統性風險。

　　最后，負利率很可能進一步推高全球負債水平，在企業盈利能力得不到改善的情況下，債務不斷累積將嚴重惡化企業的償債能力。據國際貨幣基金組織對部分國家的估算，在經濟下行時期，有相當數量企業的債務利息負擔超過了盈利能力，這類企業的債務已占到總企業負債的40%。

　　總之，確保經濟重新步入增長軌道，這是化解負利率時代諸多不良效應的根本之道。過去多年對貨幣政策已構成過度依賴，未來如何將貨幣政策與財政政策、結構性政策和宏觀審慎政策進行有效組合，在保證經濟體系穩健運轉的同時激發經濟增長各要素的潛能，這是各國決策者面臨的真正挑戰。